La settimana finanziaria

In questo contesto le autorità fiscali e monetarie continueranno a sostenere l’economia tramite agevolazioni fiscali e modifiche della politica monetaria. Il premier Li Keqiang ha recentemente segnalato ulteriori tagli al coefficiente di riserva obbligatoria. Il consenso è favorevole a due ulteriori tagli del RRRR di 50 pb senza modifiche al tasso di riferimento. Contestualmente, le autorità continueranno a contrastare la politica protezionistica di Trump non solo aumentando i dazi nei confronti dei beni importati dagli USA (dazio medio imposto attualmente pari a 20,7%) ma anche riducendo contestualmente i dazi sui prodotti concorrenti importati dagli altri paesi WTO (media attuale pari a 6,7%)questo è un passo che in prospettiva potrebbe nuocere marcatamente alle aziende esportatrici US. Secondo uno studio pubblicato dal PIIE nel corso dell’ultimo anno è emerso un gap sostanziale tra i dazi pagati dagli esportatori US e quelli provenienti dal resto del mondo. Fino al 2018, le imprese sia negli USA che nel resto del mondo hanno gareggiato in Cina su un piano di parità, affrontando un livello medio di dazi imposto dalla cina pari all’ 8,0%, successivamente, la Cina ha abbassato i dazi imposti sulle importazioni dal resto del mondo dall’8,0 al 6,7% e alzato sui beni importati dall’USA, incentivando così ulteriormente i consumatori cinesi ad allontanarsi dai fornitori US. Questa pratica di riduzione tariffaria verso gli altri paesi per quanto dolorosa per gli esportatori statunitensi, non è in violazione delle regole del WTO: fintanto che la Cina manterrà un livello di dazi medio al di sotto dell’aliquota “vincolante” presentata al WTO, manterrà il diritto legale di ridurre i sui dazi agli altri paesi WTO applicate a qualsiasi livello scelto.

Fig.2: Indici PMI Cina

Fig.3: Dazi imposti dalla Cina sugli Usa e sul resto del mondo (Fonte PIIE)  

Dati aggiornati alle ore 17.30 del 19 luglio 2019

Mercati azionari stabili nel corso della settimana, in altalena tra le dichiarazioni dovish delle banche centrali da un lato e la congiuntura economica dall’altra, in attesa di dare un giudizio sugli utili trimestrali. Questi ultimi mostrano un trend nel corso degli ultimi 12 mesi in deterioramento a livello globale, anche se i multipli non presentano valori eccessivi rispetto alle medie storiche di lungo termine. A livello settoriale, nell’Area Euro hanno avuto performance marginalmente positiva i settori difensivi (in USA si aggiungono i tecnologici e le materie prime di base), mentre decisamente negativa la performance del settore energetico sulla scia del calo del greggio. Dal punto di vista dei flussi globali e del sentiment di mercato, gli investitori sembrerebbero mostrare poco appetito per il rischio a causa delle incertezze legate alla trade war e in attesa del sostegno delle banche centrali (soprattutto quella americana). Anche i mercati emergenti stabili in settimana e in rialzo da inizio anno (soprattutto Brasile e Russia, con performance oltre il 25%).

 

VIEW STRATEGICA

Le revisioni al ribasso del tasso di crescita degli utili, coerenti con il rallentamento del ciclo economico, stanno trovando compensazione in banche centrali meno aggressive delle attese, fattore che sostiene temporaneamente gli attivi rischiosi. L’asset class continua ad offrire un profilo rischio/rendimento più attraente rispetto al comparto obbligazionario. 

Materie prime in ribasso nel corso della settimana, in particolare il petrolio che torna verso i 55$ (WTI) e perde l’8%. Da un lato continua a pesare il senso di incertezza sul ciclo degli investimenti globali dovuto alla trade war, dall’altro ha pesato in settimana il dato sul rialzo delle scorte di greggio da parte degli USA, paese esportatore netto di petrolio. In ribasso anche le materie prime agricole, mentre il rialzo metalli preziosi. Sempre su livelli storicamente bassi la volatilità azionaria.

TASSI DI CAMBIO

Euro stabile verso le principali valute nel corso della settimana, in attesa del meeting della BCE del 25 luglio e della FED del 31 luglio. Nel frattempo, nel corso delle ultime settimane, si sono ridotte le posizioni speculative nette a sfavore della valuta comune, mentre EURGBP da inizio maggio si è rafforzato di oltre il 5% sulla sterlina pesa l’incertezza della vicenda Brexit, ancora lontana dall’essersi risolta. A inizio settimana la valuta britannica ha sofferto pesantemente della confusione generata dallo stallo sul tema Brexit toccando il minimo dell’anno. Da notare USDCNY sui massimi degli ultimi 10 anni; da inizio 2018 il dollaro si è rafforzato di quasi il 10% verso la valuta cinese.

VIEW STRATEGICA

La divergenza di politica monetaria delle due principali banche centrali, ha creato un gap nel percorso di rialzo dei tassi che dovrebbe iniziare a restringersi nel corso del 2019, determinando un indebolimento del dollaro US nei confronti della moneta unica europea. Inoltre, l’evoluzione della valuta comune dipenderanno probabilmente, nei prossimi mesi, dall’evoluzione di alcuni rischi allo scenario globale, come Brexit e le relazioni commerciali tra USA e Cina.

Negli Stati Uniti, la settimana è stata influenzato da due forze opposte: affermazioni molto dovish da parte degli esponenti della Fed, che hanno ribadito l’importanza di agire in anticipo in un contesto di crescita globale in deterioramento dall’altro dati macroeconomici interni in miglioramento. Attualmente i mercati attribuiscono una probabilità per un taglio di 50pb nella riunione di fine luglio pari a 36,5%, mentre quella di un taglio di 25pb è pari a 63,5%. Viceversa, i titoli governativi dell’Area Euro sono stati sostenuti dalle indiscrezioni secondo cui la BCE avrebbe allo studio una revisione del target d’inflazione, aumentandone la flessibilità in modo da renderlo più appropriato alle dinamiche economiche e finanziarie che si sono fatte strutturali dopo la crisi finanziaria, forse permettendo all’inflazione di stare più elevata del target per un determinato periodo di tempo. La settimana prossima l’attenzione sarà rivolta alla riunione della BCE. Nell’ultimo mese Francoforte ha segnalato che potrebbero essere annunciate nuove misure espansive, in mancanza di significativi miglioramenti nel contesto economico. Quello che non sappiamo è quale mix di misure la BCE consegnerà al mercato e in quali tempi. Attualmente riteniamo probabile nella riunione di luglio l’adozione di un orientamento espansivo nella forward guidance, che potrebbe preludere a un taglio del tasso sui depositi a settembre, se richiesto dalla situazione e l’annuncio di un nuovo piano di acquisti in autunno.

VIEW STRATEGICA

Governativo US: Il ciclo economico è positivo ma mostra segni di rallentamento La FED ha adottato un atteggiamento più dipendente dai dati e dai mercati preparandoli ad una pausa prolungata nel suo ciclo di rialzo dei tassi, complice anche la moderazione dell’inflazione. Il rischio di recessione negli Stati Uniti rimane limitato ma in aumento.

Governativo Euro:  L’inflazione non mostra segni di aumento in un contesto di perdita di momentum per la crescita economica. La BCE si è dichiarata pronta ad intervenire qualora i rischi si materializzassero.

Il mercato corporate ha continuato nel trading range iniziato la settimana scorsa dopo il rally di giugno. Gli spread europei hanno chiuso leggermente più larghi (+5bp sul mercato HY (Xover) e 1bp su High Grade (Itraxx Main)) con una debolezza fatta registrare nelle sedute centrali della settimana dove si sono viste vendite a partire dai rating più bassi. Nell’ultima giornata si è assistito ad una parziale inversione con un buon appetito per il rischio generato dalle rinnovate attese sulle riunioni delle maggiori banche centrali. Anche in US indici High Grade stobili e maggiori prese di profitto su HY dove l’indice ha allargato di 8bp, da 325 a 333bp. Tono ancora positivo anche dal punto di vista tecnico con inflow settimanali riportati su fondi sia High Grade che High Yield e mercato primario spumeggiante, con nuovi deal che nelle ultime due settimane hanno visto protagonisti anche emittenti, e tipologie di emissioni, che solo fino a qualche mese fa sarebbe stato difficile anche solo ipotizzare. Oltre alla quantità e alla qualità delle emissioni, c’è anche da sottolineare come i premi di emissioni continuino a manifestare una sostanziale contrazione tra l’annuncio e il pricing. Più mixed la performance sul secondario. Su emittenti finanziari segnaliamo il subordinato T2 italiano, rating CCC, Banca Monte dei Paschi (CCC 300Mio Subordinated T2 10y 10.5%) e il nuovo ed inaugurale Coco AT1 di Fineco (BB- 300Mio Jr Subordinated Perp nc 5.5y 5.875%). Sempre su emittenti italiani, veri protagonisti dell’ultimo periodo anche grazie al restringimento sullo spread del governativo, emissione inaugurale anche per Banco di Desio e della Brianza (500Mio Secured 7y 0.375%) e senior preferred per Mediobanca (BBB 500Mio Sr Preferred 5y 1.125%). Sempre in Euro emissioni senior unsecured per Jefferies (BBB- 500Mio 4y 1%), JP Morgan Chase (A- 1500Mio 12y 1.001%), Mitsubishi (A- 500Mio double tranche 4y 0.339% e 9y 0.848%), Royal Bank of Canada (A 1000Mio 5y 0.125%) e Credit Suisse (A- 500Mio 7y 1%). Su senior non preferred unica emissione per Bnp Paribas (A- 1000Mio 5y 0.5%) mentre senior preferred per Banco Sabadell (BBB 1000Mio 5y 0.875%). Meno attivo il settore corporate, con un emissione Hybrid Aroundtown (BBB- 500Mio Perp nc 5.5y 2.875%) e un multitranche con diversi livelli di subordinazione/securitized su High Yield, dove Loxam ha rifinanziato il debito con 250Mio (B, Subordinated 7y 5.75%), 450Mio Secured (BB- 6y 3.75%) e 700Mio (A+ Secured 5y 3.25%).

[A cura del team obbligazionario di Mediobanca SGR]. 

VIEW STRATEGICA

Corporate IG: L’atteggiamento accomodante della banche centrali sostiene l’asset class, compensando livelli di rendimento storicamente contenuti.

Corporate HY: La correlazione positiva con il mercato azionario ed il supporto derivante dai nuovi toni più dovish delle banche centrali, mantengono interessante l’investimento sull’asset class, pu in un contesto fragile dati i rischi di scenario. La ridotta liquidità nelle fasi di stress ed il ricomparire del «rischio idiosincratico» suggeriscono comunque un approccio prudente e diversificato alla stessa.