8 Aprile 2019

La settimana finanziaria

di Mediobanca S.p.A. Scarica in PDF

 

IL PUNTO DELLA SETTIMANA: prosegue il graduale aumento dei salari, ma le pressioni inflattive restano moderate

  • Resta contenuta la probabilità del ritorno di un’inflazione elevata negli Stati Uniti
  • Un aumento inatteso dell’inflazione salariale non dovrebbe compromettere l’atteggiamento prudente della Fed
  • Un accordo commerciale USA-Cina si tradurrebbe in un rallentamento dell’inflazione, concedendo più tempo alla Fed 
La settimana prossima sarà pubblicata la lettura dell’inflazione US, fornita dall’indice CPI, relativa al mese di febbraio. L’andamento dei prezzi al consumo negli USA sarà la variabile chiave da monitorare nei prossimi mesi per valutare la politica monetaria del FOMC, che necessita, secondo le dichiarazioni dei suoi membri, di dati più solidi sull’inflazione, prima di poter tornare ad aumentare il costo del denaro. In gennaio il tasso di inflazione, letto sull’indice CPI, si è attestato al 2,1%, toccando il valore più basso da quasi un anno, in parte a causa dell’allentamento del prezzo del greggio, mentre l’inflazione CPI core ha risentito dal calo dei prezzi sanitari e farmaceutici (Fig.1). Riteniamo, che l’inflazione negli Stati Uniti resterà moderata e che i rischi di questo scenario restino piuttosto bilanciati. Da un lato, un recupero delle quotazioni dei greggio potrebbe comportare, insieme alla contemporanea ripresa dell’inflazione sanitaria e della componete abitativa (Fig.3), una ripresa dell’inflazione. Dall’altro lato, due aspetti della congiuntura US spingono ad una moderazione dei prezzi. Il primo aspetto che potrebbe impattare l’inflazione al consumo deriva dall’evoluzione dei negoziati commerciali tra Usa e Cina. Un recente studio della Fed di New York ha dimostrato che circa un terzo dell’aumento dell’inflazione al consumo e alla produzione del 2018 è imputabile ai dazi imposti dall’amministrazione US, e non al surriscaldamento della sua economia. Nel breve periodo, i dazi incidono direttamente sui prezzi attraverso tre canali: l’aumento dei prezzi al consumo dei beni importati, l’aumento dei costi per le aziende che utilizzano beni intermedi importati e l’aumento dei costi dei beni di investimento per le imprese. Le importazioni dalla Cina sono una quota importante dell’import US. Ad oggi, la Cina sta chiedendo l’abolizione di tutti i dazi imposti nel 2018 su $250 mld di importazioni USA dalla Cina, come contropartita per l’eliminazione dei suoi dazi su $110 mld di beni importati dagli USA. Questo si tradurrebbe in un calo dell’inflazione, conseguente al venir meno della spinta inflattiva del 2018, mentre un mancato accordo potrebbe tradursi nell’applicazione di nuovi dazi. Secondo la Fed di New York una tariffa generalizzata del 25% su tutte le importazioni cinesi farebbe aumentare i prezzi al consumo di un ulteriore 0,3% e i prezzi degli investimenti di un ulteriore 1,0%.

La seconda spinta inflattiva potrebbe arrivare dal mercato del lavoro, ormai in una fase matura, caratterizzata da eccesso di domanda e risorse disponibili in calo. L’employment report di marzo ha confermato lo stato positivo del mercato del lavoro e che si è ridimensionato il segnale debole rilevato a febbraio. A marzo, gli occupati non agricoli sono aumentati di 196 mila unità (consenso: 175 mila, valore di febbraio: 33 mila, rivisto dalla precedente stima, pari a 22 mila), dopo due mesi estremamente volatili. Il tasso di partecipazione corregge a 63% da 63,2% di gennaio e febbraio, il tasso di disoccupazione rimane su livelli minimi (3.8%), inferiori al 4%, e l’aumento dei salari orari, sebbene sia moderatamente rallentato in marzo (+0,1% m/m, 3,2% a/a, in calo rispetto al +3,4% di febbraio) (Fig.4), non ha invertito l’ormai consolidato trend al rialzo, mostrando che c’è ancora spazio per un aumento della crescita salariale, dato che i lavoratori spingono per una ripartizione dei guadagni tra imprese e lavoratori, in un mercato del lavoro prossimo al pieno impiego. Tuttavia, a nostro avviso, condizioni molto restrittive sul mercato del lavoro non comporteranno il surriscaldamento dell’inflazione US. Le recenti stime della curva di Phillips, che lega il tasso di disoccupazione al tasso di inflazione al consumo, evidenzia che negli ultimi anni l’effetto di casualità del primo tasso sul secondo si è indebolito, e che – rispetto al passato – risulta più lento il canale di trasmissione tra condizioni più restrittive del mercato del lavoro e l’aumento dell’inflazione. Infatti, sebbene la relazione tra salari e occupazione sia tornata a una forma più consueta, la trasmissione tra aumento dei salari e prezzi al consumo resta ancora lenta. Infatti, fino ad oggi, gli aumenti salariali sono stati generalmente assorbiti da una riduzione dei margini di profitto, piuttosto che trasferirsi sui prezzi al consumo più elevati. Di conseguenza, l’eventuale impatto di un ulteriore miglioramento del mercato del lavoro sull’inflazione sarebbe contenuto.

 

Fig.1: l’inflazione è moderata negli USA…

Fig.2: …anche nelle misure osservate dalla Fed

Fig.3: La componente sanitaria eserciterà una pressione al rialzo sull’inflazione

Fig.4: la crescita salariale resta su un solido trend positivo

 

SETTIMANA TRASCORSA EUROPA: viene confermata la divergenza tra il settore manifatturiero e quello dei servizi

In settimana sono state pubblicate le stime definitive degli indici PMI definitivi relativi al mese di marzo. Il PMI manifatturiero tedesco si è attestato, per il terzo mese consecutivo sotto 50 a 44.1 (consenso 44.7, valore precedente 44.7) toccando un minimo da 80 mesi. Andando a guardare i dettagli del sondaggio si notano marcatamente in calo le due componenti relative ai nuovi ordini e alle vendite all’esportazione, mentre le imprese intervistate segnalano una minore domanda a causa delle incertezze relative alla Brexit, le tensioni commerciali, il rallentamento del settore auto e una domanda globale più debole quali principali fattori alla base di questo calo. Per la prima volta in tre anni, in Germania si evidenzia un calo dell’occupazione del settore, con alcune imprese che segnalano il mancato rinnovo di alcuni contratti temporanei. Contestualmente, sono state pubblicate anche le stime definitive per gli altri paesi dell’Area: il PMI manifatturiero francese si è attestato a 49.7 rispetto alla stima preliminare di 49.8. L’indice PMI manifatturiero italiano si è attestato a 47,4 (consenso 47,4 e valore precedente 47,7) e l’indice PMI manifatturiero spagnolo si è attestato a 50,9 (consenso 49,5 e valore precedente 49,9). Conseguentemente, il PMI finale dell’Area Euro si è attestata a 47,5 rispetto alla stima preliminare pari a 47,6 e al valore di febbraio pari a 44,7. Nel complesso, i dati definitivi del PMI manifatturiero confermano il rallentamento in atto e allontanano sempre di più le prospettive di una ripresa in T2. Una conferma di questa debolezza è arrivata anche dagli ordini di produzione tedeschi, diminuiti del 4,2% a febbraio, ben al di sotto delle aspettative di un piccolo aumento. La prima stima per gennaio è stata rivista al rialzo dello 0,5 p.p. a -2,1% in gennaio. La debolezza di febbraio è stata diffusa tra regioni e settori. La flessione maggiore è stata registrata dagli ordini esteri (-7,9%, di cui -2,9% per i Paesi dell’Area Euro) a fronte di una diminuzione dell’1,6% per gli ordini interni. A livello intersettoriale, gli ordini di beni strumentali sono diminuiti del 6,0%, a fronte di un calo dello 0,9% e del 3,5% rispettivamente per gli ordini di beni intermedi e beni di consumo. Positive, invece, sono state le notizie provenienti dal settore dei servizi: l’indice PMI dei servizi relativo all’Area Euro Services relativo al mese di marzo è stato rivisto al rialzo rispetto alla stima preliminare attestandosi a 53.3 (preliminare 52,7, valore di febbraio 52,8), guidando al rialzo anche il valore dell’indice PMI composito, che è sceso di 0,3 punti percentuali attestandosi a 51,6 (preliminare 51,3, valore del mese di 51,9 febbraio). Particolarmente positivo il dato italiano, con il PMI dei servizi che rimbalza a 53,1 (consenso 50.8 e valore precedente 50,4) tornando sui livelli dello scorso settembre grazie alla spinta proveniente da ordinativi e occupazione e riportando l’indice composito su livelli espansivi (51,5 da 49,6) per la prima volta dopo cinque mesi.

La produzione industriale tedesca in febbraio è salita dello 0,7% m/m (consenso +0,5%, valore precedente 0,0% rivisto da 0,8%). Il dato è stato supportato da una crescita elevata nel settore delle costruzioni, mentre al netto di componente energetica e edilizia la produzione è scesa dello 0,2% m/m. Si tratta di dati nettamente inferiori rispetto all’inizio del 2018.

L’inflazione headline a marzo si è attestato a 1.4% a/a (consenso 1.5%, valore precedente 1.5%), mentre quella core ha rallentato a 0,8% da 1,0%, rispetto al consenso pari a 0,9%, il tasso più basso dall’aprile dello scorso anno, segnalando pressioni sui prezzi ancora modeste e sostenendo, così, la posizione prudente della BCE, anche se una parte del calo potrebbe essere dovuta a cambiamenti metodologici che colpiscono le componenti volatili in Germania.

In Gran Bretagna, a marzo l’indice PMI manifatturiero è risultato più forte del previsto, attestandosi a 55,1 (consenso 51,0 e valore precedente 52,1 rivisto da 52,0) e segnando il livello più alto degli ultimi tredici mesi, sulla scia della costituzione di scorte elevate da parte delle aziende manifatturiere. La scomposizione dell’indagine ha evidenziato un aumento della produzione, dell’occupazione e dei nuovi ordini mentre le scorte di prodotti finiti e di fattori di produzione hanno raggiunto livelli record spinti anche dai timori di possibili problemi di approvvigionamento in caso di una Brexit “non ordinata”. Le preoccupazioni di Brexit continuano a pesare sul sentiment generale, anche se il grado di ottimismo generale è leggermente aumentato a livelli contenuti.

USA: la congiuntura statunitense rimane solida.Sono stati diffusi i dati preliminari sugli ordini di beni durevoli relativi al mese di febbraio e che hanno registrato il terzo calo in quattro mesi, pari a -1,6% m/m (atteso -1,8% m/m, valore di gennaio +0,1% m/m, rivisto da +0,3% m/m). La statistica è stata penalizzata dal forte (-31%) dei velivoli civili e dei loro componenti (anche prima dell’incidente di marzo di BA-US Ethiopian Airlines). Al netto della componente relativa ai trasporti, gli ordini sono aumentati di 0,1% m/m, in linea con le attese. Gli ordini di beni capitali ex-difesa e aerei hanno fatto registrare una marginale correzione dopo il +0,9% m/m di gennaio (decisamente rivisto al ribasso da 2,5% m/m) e offrono solo una timida indicazione di ripresa degli investimenti non-residenziali nel 2° trimestre. E’ stata inaspettata la flessione delle vendite al dettaglio, che a febbraio sono scese dello 0,2% m/m (consenso +0,3% m/m, valore di gennaio +0.7% m/m rivisto da 0,2% m/m). Escluse le auto, le vendite al dettaglio sono diminuite dello 0,4% dopo una crescita dell’1,4% nel mese di febbraio. A marzo l’indice ISM manifatturiero si è attestato a 55,3 dal precedente 54,2, guardando alla scomposizione per componenti si vede che il nuovo l’indice degli ordini è salito a 57,4 dal precedente 55,5 mentre la produzione è salita a 55.8. L’indice di occupazione è aumentato a 57.5, toccando così il livello più alto da novembre 2018. Gli indici relativi ai tempi di consegna e l’inventario hanno rallentato. L’indice delle scorte è, invece, salito a 42,7, indicando che un maggior numero di intervistati vede i loro livelli di inventario come troppo bassi che troppo alti – questo significa che c’è spazio per un aumento delle scorte in futuro. L’indice ISM non manifatturiero è sceso a 56,1 da 59,7 di febbraio: attività e ordini sono scesi dai livelli straordinariamente di febbraio (attività a 57,4 da 64,7, ordini a 59 da 65,2), mentre sono aumentati l’occupazione (a 55,9 da 55,2) e i prezzi (a 58,7 da 54,4). Il livello dell’indice composito di marzo sarebbe coerente con una crescita di 2,6% t/t ann. Le imprese riportano che gli ordini si stanno normalizzando dopo la volatilità collegata agli aumenti dei dazi del 2018 e agli effetti del capodanno cinese. Sull’occupazione, si riporta costante difficoltà a reperire manodopera e assunzioni mirate a sostenere attività in crescita.  ASIA: PMI cinesi di marzo confortano le aspettative di un miglioramento della situazione economica globaleL’attività manifatturiera cinese è tornata inaspettatamente ad espandersi in febbraio. L’indice PMI manifatturiero ufficiale è salito a 50,5 a marzo (consenso 49,5 e valore precedente 49,2), mentre l’indice Caixin PMI è salito a 50,8(consenso 50.0, valore precedente febbraio 49,9). I sotto-indici hanno mostrato un miglioramento con la componente dei nuovi ordini e quella della produzione. Il nuovo sotto-indice ufficiale del PMI per le esportazioni si è ridotto per un decimo mese consecutivo, ma il tasso di calo è stato moderato. In Giappone l’indice della BOJ Tankan che misura la fiducia delle imprese è stato più debole del previsto: l’indice delle condizioni generali di business per i grandi produttori si è attesto a +12 a marzo (il più basso da marzo 2017) rispetto al consenso +14 e +19 a dicembre. La maggior parte dei settori ha contribuito negativamente. L’indice delle prospettive si è notevolmente indebolito a +8.

PERFORMANCE DEI MERCATI

MERCATI AZIONARI

Mercati azionari in rialzo nel corso della settimana, ad eccezione del Giappone (seppur in leggero calo). Ad ogni modo da inizio anno la performance positiva dei principali listini azionari è a doppia cifra pressoché ovunque. A dominare il sentiment positivo sul mercato continua ad essere il deciso cambio di atteggiamento da parte della Federal Reserve, a cui si è aggiunta anche la BCE (con tassi fermi almeno fino a fine anno) visto l’aggravarsi della congiuntura economica in Eurozona; questo sembrerebbe essere positivo soprattutto per le aree emergenti. Rimangono ancora aperti temi di natura geopolitica, che nel corso del mese di aprile potrebbero comunque presentare una parziale risoluzione (Brexit, dazi USA-Cina e accordi sul settore automobilistico USA-Euro). A livello settoriale (sia in USA che Europa) tra gli indici migliori i consumi e gli industriali, mentre tra i peggiori le utilities e telecomunicazioni. Dal punto di vista degli utili aggregati, da notare nel corso delle ultime settimane che la revisione degli analisti è al rialzo sia in USA che in Germania e in Asia; fattore questo che potrebbe sostenere, assieme alla stagionalità ancora positiva, i prezzi delle azioni globali.

 

VIEW STRATEGICA

Le revisioni al ribasso del tasso di crescita degli utili, coerenti con il rallentamento del ciclo economico, stanno trovando compensazione in banche centrali meno aggressive delle attese, fattore che sostiene temporaneamente gli attivi rischiosi. L’asset class continua ad offrire un profilo rischio/rendimento più attraente rispetto al comparto obbligazionario. 

MATERIE PRIME E VOLATILITA’

Continua il rialzo del prezzo del petrolio (+32% da inizio anno) che si è assestato (WTI) attorno ai 60$ al barile, mentre in ribasso le quotazioni dell’oro e delle materie prime agricole. In generale le materie prime legate positivamente al ciclo economico (energia e metalli industriali) beneficiano del ritorno della propensione al rischio e del conseguente aumento dei mercati azionari globali di questa prima fase dell’anno. Migliorano le attese sulla crescita economica (cinese in primis) e sull’eventuale esito positivo di un accordo Usa-Cina. Cala invece la produzione di greggio a marzo da parte dell’OPEC, che ha toccato un nuovo minimo da quattro anni (280 mila barili al giorno in meno); pesano inoltre sull’offerta globale le sanzioni alla produzione su Iran e Venezuela. Nulla di nuovo in tema di volatilità, che rimane su livelli decisamente compressi.

TASSI DI CAMBIO

Da inizio anno l’euro dimostra una debolezza diffusa contro quasi tutte le valute (fanno eccezione, ad esempio, peso argentino e corona svedese); EURUSD è tornato sui livelli di circa due anni fa.  Sulla valuta comune continuano a pesare le incognite politiche (Brexit, elezioni europee), le debolezza della congiuntura economica (che coinvolge ora anche la “locomotiva” tedesca) e l’atteggiamento molto prudente da parte della BCE.

Sempre in Europa, nonostante le incertezze sull’esito della Brexit siano ancora alte, la sterlina rimane forte (da inizio anno GBP trade weighted +4.5%), così come la valuta cinese (in attesa di nuove notizie sul fronte trade war USA-Cina).

 

VIEW STRATEGICA 

La divergenza di politica monetaria delle due principali banche centrali, ha creato un gap nel percorso di rialzo dei tassi che dovrebbe iniziare a restringersi nel corso del 2019, determinando un indebolimento del dollaro US nei confronti della moneta unica europea. Inoltre, l’evoluzione della valuta comune dipenderanno probabilmente, nei prossimi mesi, dall’evoluzione di alcuni rischi allo scenario globale, come Brexit e le relazioni commerciali tra USA e Cina.

MERCATI DEI TITOLI DI STATO

Durante l’ultima settimana, i rendimenti dei titoli di stato governativi sono aumentati sulla scia dei minor rischi globali. Questa settimana, infatti, è risultato più chiaro che l’economia US continua crescere stabilmente mentre i dati sull’economia cinese hanno mostrato timidi segni di ripresa. Allo stesso tempo, si stanno compiendo progressi nella trattativa commerciale USA-Cina (anche se i potenziali dazi sulle auto europee rimangono un rischio), mentre sebbene le trattative sulla Brexit restino intricate, la decisione del primo ministro britannico, Theresa May, di cambiare rotta e di aprire le discussioni con i laburisti invece di spostarsi ulteriormente verso un Brexit senza accordo -com’era favorito da una parte del suo partito- ha definitivamente eliminato il rischio di Hard Brexit. Sullo sfondo di ciò, la Fed resta prudente e le condizioni finanziarie si sono notevolmente allentate dall’inizio dell’anno. Il movimento di questa settimana conferma che in presenza di nuove informazioni negative sulle prospettive globali (come ha fatto fino a poco tempo fa), i term premium calano mentre gli investitori cercano di coprire la loro posizione di rischio-asset con i Tesori o di liberarsi di attività rischiose per comprare titoli governativi. Quando ii dati macroeconomici pubblicati migliori gli investitori fanno il contrario e i premi a termine salgono.

Nell’Area Euro, il dato sul PMI composito ha fermato la corsa del Bund 10 anni che è tornato a scambiare in territorio positivo, dopo aver toccato -0.09% settimana scorsa.

 

VIEW STRATEGICA

Governativo US. Il ciclo economico è positivo ma mostra segni di rallentamento L a FED ha adottato un atteggiamento più dipendente dai dati e dai mercati preparandoli ad una pausa prolungata nel suo ciclo di rialzo dei tassi, complice anche la moderazione dell’inflazione. Il rischio di recessione negli Stati Uniti rimane limitato ma in aumento.

Governativo Euro. L’inflazione non mostra segni di aumento in un contesto di perdita di momentum per la crescita economica. La BCE continuerà pertanto ad esser presente sul mercato attraverso la politica di reinvestimento dei titoli che giungeranno a scadenza nel corso del 2019 restando attendista sul rialzo dei tassi. C’è un consenso crescente all’interno del Consiglio Direttivo della BCE a favore dell’offerta di nuove LTROs.

 

 

MERCATI DEI TITOLI CORPORATE

Il mercato corporate ha iniziato il nuovo trimestre con una buona performance trascinata dal mercato primario decisamente spumeggiante.Gli indici Itraxx e CDX, mercato europeo e americano dei derivati di credito, hanno chiuso con un tightening di 5 e 3bp su IG (chiudendo entrambi a 60bp di spread) e di 19bp(EU) e 12bp (US) sul mercato Xover e HY. Anche sugli indici dei finanziari il restringimento e’ stato importante, 6bp su Senior e 11bp su Subordinati.  La performance sugli indici cash, total return, e’ stata positiva e trascinata dal restringimento degli spread, in particolare dei settore a maggior beta e minor rating, mentre lato tasso il trimestre si e’ aperto con un primo marginale rialzo che ha ridotto la performance sui settori a minor beta.Tono nuovamente molto positivo anche dal punto di vista tecnico con ottima performance dei nuovi deal in emissione.Sul mercato primario settimana decisamente molto impegnativa in termini di numerosita’ e size complessiva delle emissioni, oltre che di size dei book sottoscritti, con nuovi record di periodo. Su emittenti finanziari segnaliamo Blackstone (10y 1.5% 600Mio), Citigroup (10y 1.25% 1.350Bio), Credit Mutuel Arkea (1.625% 7y 500Mio), Criteria Caixa (1.375% 5y 600Mio), DNB Bank (0.25% 5y 750Mio), Islandibanki (300Mio 1.125% 3y) KBC (500Mio 6y 0.625%), MET Life (1Bio 5y 0.375%), NIBC (5y 2% 300Mio), UBI (5y 1.50% 500Mio), Westpac (7y 0.375% 1.250Bio). Infine sui corporate non finanziari, emissioni hybrid per Holcim (500Mio Perp nc 5y 3%) con book record, oltre 5.2Bio, 10.4 volte l’emissione e su Orange (1Bio Perp nc 6y 2.375%).  Su senior Terna (500Mio 1% 7y), ERG (500Mio 6y 1.875%) PSA France (500Mio 0.5% 3y) e multitranche per Norske Hydro (500Mio 6y 1.125% e 300Mio 2% 10y) Toyota (650Mio 2y 0% e 500Mio 0.25% 5y) Verizon (2.5Bio splitted 8y, 11y).Anche sul mercato High Yield corporate settimana intensa con quattro nuove emissioni di cui una Loxam con due bond, uno secured (7ync3 2.875% BB-) e uno senior subor (8y nc3 4.5% B); gli altri emittenti sul mercato nella settimana, due BB, Adler Real Estate (3y 1.5% BB+), Elis Sa (5y 1.75% BB+) e SGL Carbon secured (5.5y 4.625% B).  [A cura del team obbligazionario di Mediobanca SGR]

VIEW STRATEGICA

Corporate IG: Valutazioni elevate, congiuntamente al rischio connesso alle curve governative di riferimento, superano l’effetto positivo derivante dal ciclo economico, inducendoci ad esprimere una view negativa sull’asset class.

Corporate HY: La correlazione positiva con il mercato azionario ed il recente allargamento degli spread, mantengono interessante l’investimento sull’asset class, pur in un contesto fragile dati i crescenti rischi di scenario. La ridotta liquidità nelle fasi di stress ed il ricomparire del «rischio idiosincratico» suggeriscono comunque un approccio prudente e diversificato alla stessa

 

 

LA PROSSIMA SETTIMANA: quali dati?

  • Europa: il focus sarà sulla riunione della BCE, sugli sviluppi di Brexit e sulla presentazione del DEF in Italia
  • Stati Uniti: saranno pubblicati i dati sull’inflazione (CPI e PPI) di marzo ma il focus sarà sui verbali della riunione del FOMC di marzo
  • Asia: in Cina saranno pubblicati i dati sulla bilancia commerciale del mese di marzo

 

A cura della Funzione Asset Allocation

Il presente documento (il “Documento”) è stato preparato dalla Funzione Asset Allocation di Mediobanca SGR SpA (la “SGR”) a scopo puramente informativo. Il documento non ha carattere di offerta, invito ad offrire, o di messaggio promozionale finalizzato all’acquisto, alla vendita o alla sottoscrizione di strumenti/prodotti finanziari di qualsiasi genere. Inoltre, esso non è inteso a raccomandare o a proporre una strategia di investimento in merito a strumenti finanziari. In particolare il presente Documento non costituisce in alcun modo una raccomandazione personalizzata; lo stesso è stato predisposto senza considerare gli obiettivi di investimento, la situazione finanziaria o le competenze di specifici investitori. Il presente Documento è proprietà di Mediobanca SGR; esso non può essere riprodotto o pubblicato, nemmeno in una sua parte, senza la preventiva autorizzazione scritta della SGR. Le informazioni, opinioni, valutazioni e/o previsioni contenute nel presente Documento (le “Informazioni”) si basano su fonti ritenute autorevoli ed attendibili; tuttavia, la SGR non assume alcuna responsabilità per eventuali errori od omissioni né potrà considerarsi responsabile per le eventuali perdite, danni o conseguenze di qualsivoglia natura (legali, finanziarie o fiscali) che dovessero derivare dal fatto che si sia fatto affidamento su tale Documento. Ciascun investitore dovrà pertanto assumere le proprie decisioni di investimento in modo autonomo, tenuto conto delle sue caratteristiche e dei suoi obiettivi di investimento, e a tale scopo non dovrà basarsi, prioritariamente o esclusivamente, sul presente Documento. I rendimenti passati, eventualmente rappresentati nel Documento, non sono indicativi né garantiscono gli stessi rendimenti per il futuro. Le Informazioni contenute nel presente Documento costituiscono valutazioni aggiornate alla data della sua produzione e potrebbero variare nel tempo, senza necessità di comunicazione da parte della SGR.